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今天是《荣兴下午茶》中国股市意见领袖三十人的第八场活动，对00年下半年中国股市的展望和评论。中国股市三十位意见领袖：有研究宏观智库的学者；有二次参加总理经济工作座谈会的首席经济学家；有被新财富评为“研究领袖”的首席经济学家；有新财富最佳分析师、、、、年宏观、策略前五名的头部券商研究所的专家，白金分析师；有在公募基金的优秀基金经理又踏入私募基金中的佼佼者；
有长期在股市实战中取得傲人成绩的个人投资者；有熟知中国股市基本面分析和技术分析的大伽；有跟随中国股市同成长，在各种媒体长久曝光的财经嘉宾，股市老炮；有对沪港通、深港通，美股、港股、大宗商品、黄金的分析专家，以及三地市场如何配置的研究者，相信来自方方面面富有代表性的意见领袖的云集，博采众长的大讨论，一定会给投资者增添全方位的思考，
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李迅雷
中泰证券首席经济学家*上海市人大常委、人大财经委委员*九三学社中央委员、中央委员会经济专委会副主任*中国金融四十人论坛特约成员*政府多部委决策咨询专家*中国首席经济学家论坛副理事长*亚洲金融智库副主任研究员、亚洲金融合作协会首席经济学家合作委员会副主任*复旦大学、上海财经大学、厦门大学等高校兼职教授*清华大学产业转型顾问委员会委员*和年分别二次受邀参加克强总理经济工作座谈会曾任海通证券副总裁兼首席经济学家国泰君安证券总经济师兼首席经济学家从事宏观经济、金融与资本市场研究工作二十余载，编著、翻译经济及证券类书籍多部（近年新作：《经济数据的财富密码》），并在各类学术性刊物上发表论文、研究报告百余篇，所主持的各类课题多次获奖，曾荣获“本土杰出研究领袖”、“上海市十大青年经济人物”、“沪上十大金融创新人物”、“年度最佳首席经济学家”“金牌领队第一名”等荣誉。被第一财经评为：年度最佳研究领军人物
领袖
观点
集聚时代——把鸡蛋放在一个篮子里
对于这一轮的疫情给全球经济带来的影响，我的基本结论是，它不仅加速了全球经济的下行步伐，还加速了社会经济的分化和集聚趋势，虽然近期美国股市涨得很好，但我不认为全球经济会出现一个很强劲的复苏，它只是一个反弹而已。没有疫情之前，全球经济是怎么样的，之后还会是怎么样，因为这是大势所趋，在诸多问题没有因为大量印钞而解决的背景下，疫情只是影响了趋势的斜率。现在有些乐观的观点认为，只要疫情一结束，全球经济似乎就重振旗鼓了，这从逻辑上讲是不成立的。到目前为止，美国的疫情还是没有得到有效的控制，拉美、南非、印度等国也还是在失控当中，疫情形势比大家预期的要更加严峻。在这样一种过程当中，全球化供应链受阻，产业链也受阻。我们可能在传统制造业方面遇到了压力，但新兴产业蓬勃发展，线上服务增加了，所以也是出现了新旧动能的剧烈分化。另一方面，我看中国政府在拉动经济的刺激政策方面也远不如美国政府豪爽，说明我们对待经济增长的态度还是发生了很大的变化，财政政策上面更加注重细水长流，把钱用在刀刃上，不追求一时一地的“V型”或“U型”复苏，更多还是应该考虑怎样来通过改革来解决那些当前面临的结构性问题、社会问题，我想，这应该是我们政策的着力点所在。所以从这个角度出发，把GDP“V型”反转当作一个目标，本身就是不明智的。从总体来说，全球化的进程肯定是要告一段落，即使没有疫情的话，全球贸易的拐点在年就出现了，我是用全球商品和服务的出口额占GDP的比重来衡量全球化水平的。为什么会出现这样的现象，还是因为国与国之间的出现了不平衡，这是一个核心的原因。比如说，前段时间美国由于一位黑人被过度执法导致死亡，引发了骚乱，这个事件从表面上看是种族歧视问题，背后其实就是一个贫富差距过大所导致的阶级矛盾，美国的财富分化已经是非常明显了。如美国1%的人拥有的财富占比接近全国家庭财富总额的40%，10%的人手中拥有的财富占到全国所有家庭财富的70%。这些问题使得了社会不平等，社会矛盾加剧容易导致了动乱。所以未来全球经济终究步入到一个低增长、高震荡的状态，这种状态要改变很难，因为分化问题很难改变。我们正在经历的是全球长达75年的和平期，长期和平期意味着长期以来游戏规则不变，阶层被固化，经济结构扭曲，而且也固化了，这些问题使得全球经济增速进一步放缓。结构性问题可以通过改革来解决，但改革会触动利益，触动利益比触动灵魂还难，所以分化现象可能还会延续下去。中国也是处在一个分化的阶段，中国经济正在从增量主导变成存量主导，我看到了四大分化和集聚的趋势。一是区域与人口分化和集聚。区域与人口分化反映了生产要素市场化配置的结果，所谓的生产要素，是指人口、资金、土地、技术、信息等等。人口的流向变化和区域的分化还是比较市场化的，对投资或资产配置来讲也是机会所在，如中国居民家庭的第一大类资产就是房地产，房地产涨得多的地方，基本上就是人口净流入的地方。比如说浙江，年人口的净流入量达到85万，首次超过了广东，同样，杭州人口净流入量超过了深圳。人口净流出的地区基本都是北方为主，像山东、黑龙江，简言之，就是东北、西北和华北，整体都是净流出的，故从分化角度看，可以对房地产投资有指导意义。第二，收入分化和集聚。收入的分化是一个不好的现象，对于消费主导的经济体而言，会导致消费不振和扭曲。前段时间总理也讲到了，后来国家统计局也进一步作了解释，即中国居民家庭可支配收入分五等份，低收入和中低收入组占家庭户数的40%，对应6.1亿人口，月收入只有块钱左右。在居民总收入相对稳定、增长率确定的情况下，低收入者的收入越低，高收入者的收入就越高。这就导致我们消费增速下降，因为社会商品和服务的消费主体是中低收入阶层，此外，还导致了消费品消费量的分化很大，奢侈品非常热销，可选消费品不振。从去年到今年，食品饮料行业中的一些名牌类的上市公司涨幅还是非常惊人，这从收入的分化中也可以获得与之一致的逻辑。第三，产业分化和集聚。像特斯拉、苹果产业链等相关公司都在高增长，中国的传统产业的产能过剩压力非常大，而新兴产业，主要还是以信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料、新能源汽车等产业为主，像华为产业链，作为新一代信息技术，如5G、工业互联网、大数据和人工智能等，成长势头很猛，今后还会发展会很快。这种分化会促使投资者在资产配置结构中加大配置新兴产业的权重。产业分化在美国也一样显著，美国股市虽然涨得很多，但是它主要是靠成分股中的头部企业股票在涨，它的综合指数，即所有行业的全体上市公司指数其实并没有怎么涨。以美联储6月10日发布经济预测后两日的跌幅为例，能源、耐用消费品、金融、汽车、资本品（包括航空业）、运输等盈利受疫情影响明显的行业跌幅居前，而食品零售业等必需消费品行业在欧美股市全线暴跌的行情中，跌幅中位数仅为-.8%。相对稳定的盈利预期为股价提供了较强的安全边际。在经济恢复的不确定下，企业盈利预期的波动性加大也会拖累美股市场表现。从中长期来看，美股分化仍将加剧。我专门统计过过去11年美国纳斯达克家上市公司，涨幅前10%的公司，过去11年累计涨了0倍，市值也达到了50%的占比，所有股票按涨幅排序，其涨幅中位数只有36%，即一半股票在过去11年当中没有什么上涨。标普也是如此，每年在标普成分股中选取对指数收益率拉动最大的10只股票，年至今前10大股票对指数的合计拉动每年均在40%以上，即标普成分股中%的股票贡献了指数至少40%以上的涨幅。且每年的10大股票名单是高度重复的，亚马逊、微软、苹果等公司反复上榜，马太效应明显。所以说新兴行业崛起的趋势还是非常明显的，如果要做资源配置，我觉得还是配新兴产业，因为我们不排除未来全球经济会发生衰退可能，会出现系统性风险的可能，但就新兴产业的成长性而言，它可以覆盖这种系统性风险所带来的估值下滑。美国股市在3月份出现技术性熊市，在3月份以后大幅反弹，又是技术性牛市，你会发现涨得多的都是新兴产业，那些受影响大的，像航空、酒店、餐饮、服务业根本没怎么涨，这个现象表面上看起来是印钞流动性泛滥所带来的上涨，实际涨跌幅上看，还是理性的，上涨的大部分都是新兴产业，如纳斯达克指数创新高了，传统服务受疫情影响较大，跌幅也较大，股票市场还是体现出产业的分化。第四，企业分化和集聚。强者恒强，弱者恒弱，优胜劣汰。在增量经济时代，船小好掉头，所以小公司给予比较高的估值，今后来讲的话，小公司机会越来越少，因为行业的集中度在提升，头部企业所占有的市场份额会越来越高，比如说像家电行业，现在三大巨头，工程机械行业现在也是三大巨头，房地产行业四大龙头企业的份额在疫情后提高了10%，这也是非常惊人的现象。故资产配置应该向头部企业集中，抓大放小。而且对于中国来说，行业的集中度还是偏低，头部企业的市场份额是远远不够的，今后还会进一步提高集中度。上面这张PPT是我三年前做的，说明过去三年，市场并没有发生大的风格切换，事实上，过去三年，机构投资者的占比在稳步上升，其总体业绩也大大跑赢是上证综指或沪深，这表明这是一种趋势的延续，而疫情加速了趋势的陡峭度。让原本三五年才能实现的目标，提前实现了。0
邵宇
博士
东方证券总裁助理
首席经济学家
?金融学博士，中国社科院博士后。牛津大学SWIRE学者，国家金融与发展实验室特聘高级研究员，复旦大学金融研究院研究员，南京大学工程管理学院、厦门大学经济学院兼职教授。中国首席经济学家论坛理事，上海国际金融与经济研究院理事，新供给经济学50人论坛成员。央行货币政策委员会专家成员。
?曾任职上海市宝山区发改委副主任，复旦大学国际金融系副系主任、CFA项目主任，西南证券研发中心总经理，宏源证券研究所首席分析师。美国华尔街日报、英国金融时报、中国财新网专栏作者。
?年加入中国东方证券，目前任集团公司总裁助理、集团公司首席经济学家。研究领域覆盖全球宏观、中国宏观、权益债券投资策略和金融工程。代表作品包括《全球化4.0》、《新政机遇》、《穿越镀金时代》、《危机三部曲》、《微观金融学及其数学基础》等。
领袖
观点
后疫情时代的全球变局
弗洛伊德之死引发的政治动荡是美国国内矛盾已经达到不可调和的地步的又一反映，但任何内部矛盾，都有可能被外化。
长期以来，制造业外迁都被认为是美国贫富分化加剧的一种重要解释，多重因素共振引起的制造业全球产业链重构难以避免。美国与中国在新技术和金融领域的脱钩已非常清晰，中国能否突围，取决于能否在新兴工业基础设施领域占领制高点，而这背后的关键又在于人才、教育等体制机制建设，以及处理好政府与市场的关系。中美贸易纠纷发生之后，曾负责中国事务的前美国助理贸易代表克莱尔·里德（ClaireReade）指出，即使双方能够达成某种协议，但美中关系已呈现出质的恶化，美国对中国的不信任和顾忌在不断加深，整体战略已经从接触转变为遏制。她说：“我的直觉是，本届政府正在做的一些事情就是把跨国企业在中国的‘根’拔出来，让它们转移到中国以外的地方去。”这就是特朗普关税的最终目的。
一方面，对美国出口依赖度较高的企业也是最有可能将产业链迁出中国的企业，是否迁往美国，是次要问题；
第二，对中国加征的关税，还能起到“拦路虎”的作用，对计划向中国迁移的企业有威慑作用，尤其是美国本土企业。对于中美关系，我们既应该看到不同之处导致的冲突，还应该看到相同之处给美国带去的不安。不同之处在政治体制、经济发展模式和文明上都有体现。特朗普在其上任后的首份《国家安全战略》报告中，就将中国明确定义为“战略竞争者”，一个冠冕堂皇的理由就是，经济增长并没有使中国变得越来越像美国，如其所说的政治上的“极权主义”和经济上的“国家资本主义”等。
另一方面，常被忽略的是，中国的工业化过程中与美国有相似之处，如崛起过程中的保护主义和技术转移，以及政府在创新和产业升级过程中所扮演的积极作用。正是这些相似之处，使中国快速实现了工业化，成为了“世界工厂”，这又推动了中国的技术创新，因为很多基础创新与生产环节并不是割裂的，而是相辅相成的。美国的贸易政策已全面转向双边主义，在哥伦比亚大学教授贾格迪什·巴格沃蒂（JagdishBhagwati）看来，双边主义就是保护主义（巴格沃蒂，；）。特朗普向保护主义的转向是一种回归，因为，建国以来，美国奉行自由贸易政策的时间并不长（欧文，）。
历史经验显示，后发国家多是通过保护政策发展起来的，而守成大国则倾向于实施自由贸易政策。因为，通行的贸易规则往往是由霸权国家来制定的。但是，当霸权国家感受到来自新兴国家的威胁时，往往会退回到保护主义的状态。
无论是0世纪中叶大英帝国向自由贸易的转换，还是美国从建国初期的保护主义向二战后的自由贸易的转换，及其在0世纪80年代对日本的制裁，还是今天对中国的压制，都符合历史经验。表面上看，这种政策的转换，都是由某种形式的危机触发的，上一次是一战，这一次是年金融危机，更为根本的，是各国在全球化过程中积累了大量的社会矛盾，如贫富分化，贸易冲突只是内部矛盾的转移。
如果说关税的特点是打击面广，那么，“报告”及其衍生出的一系列措施，如对对中国学生申请美国大学STEM专业（科学、技术、工程、数学）的签证限制、“千人计划”、“实体清单”（包括华为）等，就是精准打击中国的高端制造业，遏制中国产业升级，中断美国对华的技术溢出。
尤其值得思考的是，为什么美国紧紧咬住华为？
因为5G是“工业4.0”时代一项新的基础设施，而且是为数不多的领先于美国的领域，这让美国有一种失控的感觉。一旦华为的5G网络全面铺开，就会形成“锁定效应”，如果其它企业加入华为的5G网络，而美国政府因为国家安全的考虑限制美国企业加入，那美国企业的全球竞争力就会因此而下降。美国对中国所谓的“不公平竞争”的批评，理由之一就是产业政策，如税收、金融补贴和政府采购等。
但是，即使是在二战后，已经成为世界霸主的美国政府也从未停止过对企业的支持。虽然中美在创新产业政策的操作上有差异，但幼稚产业的发展均离不开政府的支持。
对于不在同一起点上的两国国家，美国意义上的公平，对中国来说就是不公平。最令美国当局警惕的当然还是中国在军事上的发展，以及“军民融合”政策。美国国防部最新发布的《美国对华战略》明确指出，中国的军事发展威胁着美国及其盟国的国家安全利益，并对全球商业和供应链构成了复杂的挑战。中国的军民融合战略使解放军能够不受限制地进入和获取民间实体的先进技术，具体项目包括国有和私营公司、大学和研究项目。
所以，在美国制定的实体清单中，除了商业企业，还包括科研院校。军民融合是美中经济与安全审查委员会（USCC）年报的主要关切，其最为
